En la historia los fenómenos de carry trade se caracterizaron por la entrada masiva de capitales especulativos. Modelos económicos de neoliberalismo financiero que incentivan a inversores extranjeros a obtener mayores rendimientos, inundando de dólares el mercado local y provocando una apreciación artificial de la moneda. El resultado es un deterioro en la balanza comercial, dado que la revaluación de la moneda debilita la capacidad exportadora, generando desequilibrios externos que pueden volverse insostenibles ante cambios en el ánimo de los inversores. Esto ocurrió en los 70 con la dictadura, en los 90 con la convertibilidad y en 2017 bajo el gobierno de Macri, cuando las Lebacs del BCRA eran el instrumento estrella, que podía ser adquirido sin restricciones por cualquier fondo global. En contraste, el esquema de Milei mantiene estrictas restricciones a los flujos de capital, dando lugar a un resultado paradójico: el carry trade actual está diseñado tan solo en función de los pesos atrapados en el cepo. De hecho, más allá de algún minorista que se pueda tirar a la pileta confiando en que se mantenga la intervención sobre el MEP y el CCL, el carry trade busca centralmente coordinar decisiones de financiamiento en el comercio exterior.
Ocurre que la disposición de una tasa de devaluación por debajo de la tasa de interés alinea incentivos a adelantar los cobros de exportaciones (colocándose a tasa) y a retrasar los pagos de importaciones (colocándose a tasa). La acumulación de deuda privada es una consecuencia preocupante del carry comercial. El financiamiento barato que posibilita la liquidez del blanqueo induce a muchas empresas exportadoras a endeudarse en moneda extranjera. Si en algún momento la olla de presión no aguanta más y se produce una depreciación de la moneda, el valor real de la deuda se va a incrementar, generando problemas de solvencia y afectando la estabilidad del sistema financiero local. Ejemplos de este fenómeno se han observado en diversos países emergentes de América Latina, donde el exceso de endeudamiento impulsado por flujos especulativos ha desencadenado episodios de crisis cambiaria y tensiones macroeconómicas.
El riesgo de reversión abrupta de las expectativas es un factor crítico de este esquema. La rentabilidad del carry trade depende de la estabilidad del tipo de cambio y de un entorno financiero global favorable. La crisis financiera global de 2008 ejemplifica este fenómeno: la abrupta reversión de los flujos especulativos intensificó la presión sobre los sistemas financieros y mermó las reservas internacionales de numerosos países. De modo similar, la crisis asiática de 1997 demostró cómo la pérdida de confianza y la reversión de capitales pueden magnificar las presiones devaluatorias y una eventual recesión. El caso de Turquía en la última década ilustra de forma clara estos riesgos. Durante años, el país experimentó un crecimiento impulsado en parte por financiamiento externo y esquemas análogos al carry trade. Sin embargo, la alta exposición a los movimientos internacionales de capital y la dependencia de deuda en moneda extranjera contribuyeron a una crisis cambiaria que deterioró el sistema financiero y generó tensiones económicas y sociales. La experiencia turca evidencia cómo los beneficios a corto plazo de este esquema se ven opacados por sus consecuencias negativas en contextos de volatilidad global.
Otro aspecto relevante es la posible generación de burbujas de activos. La abundancia de liquidez proveniente de capitales especulativos tiende a inflar los precios de los activos financieros, desconectándolos de sus fundamentos económicos. En nuestro país, su expresión reciente fue la disponibilidad de dólares del blanqueo, que tenían que aplicarse a bonos y acciones locales. En la historia financiera mundial, siempre que surgieron nubarrones que desacoplaron las expectativas y llevaron a los inversores a desarmar posiciones, estas burbujas estallaron afectando la confianza en el sistema financiero y provocaron efectos multiplicadores en la economía real. La experiencia de varios países emergentes, que han sufrido episodios de crisis financieras a raíz de sobrevaloraciones en sectores claves, demuestra que los riesgos del carry trade pueden extenderse a múltiples ámbitos de la economía. La dinámica exponencial del Merval en 2024, superando máximos históricos a pesar de que la macro argentina aún no está normalizada, parece ser un ejemplo de comportamientos de burbuja.
La contracara de todo esto es una apreciación cambiaria excesiva por el uso del dólar como única ancla antiinflacionaria. La apreciación cambiaria puede generar consecuencias macroeconómicas negativas significativas. Este fenómeno afecta la competitividad y el equilibrio externo de una economía, ya que encarece las exportaciones y reduce la demanda en mercados internacionales, debilitando sectores productivos esenciales y frenando el crecimiento económico. Adicionalmente, alinea incentivos a favor del consumo de servicios en el exterior, como el turismo, que este año va a representar un déficit superior a los US$ 10 mil millones. Ejemplos históricos demuestran el riesgo de una apreciación cambiaria forzada: en la crisis asiática de 1997, la apreciación contribuyó a una severa pérdida de competitividad y desencadenó un colapso financiero en varios países. Asimismo, en 1994, México vivió la crisis del Tequila, donde la sobrevaloración de la moneda impulsó la salida de capitales y profundizó los desequilibrios comerciales. Sin necesidad de ir fronteras afuera, las experiencias de la convertibilidad y los dos primeros años de Macri demuestran que los esquemas de apreciación espuria son muy tentadores en el comienzo de un programa, pero muy complejos para resolver cuando la dinámica ingresa en un círculo vicioso.
El carry trade de Milei y Caputo no es más que un nuevo episodio de neoliberalismo financiero en Argentina. Como tantas veces en la historia, un gobierno ultraliberal e ideológicamente obcecado, que descansa sobre las bondades del mercado sin acompañar al modelo económico de un plan productivo ni de una política de ingresos. En el corto plazo este esquema permite comprar tiempo y popularidad. A largo plazo, el carry trade siempre deriva en crisis de proporciones.
*Director de la carrera de Economía de la Universidad Nacional de Avellaneda (Undav).